La (declinante ?) egemonia del dollaro

Massimo Amato

Internazionale significa non nazionale

Se vogliamo partire dai fondamentali, ecco la prima cosa che vale la pena ricordare: il primo requisito di una moneta internazionale ben fatta, all’interno di un ordine politico mondiale improntato al mantenimento di relazioni pacifiche, è di non essere la moneta nazionale di nessuno degli stati aderenti. Lo sapeva bene anche Harry Dexter White, il capo-delegazione americano a Bretton Woods nel 1944: “L’adozione di una nuova unità internazionale di moneta di conto incontrerebbe probabilmente poca opposizione, mentre il tentativo di utilizzare a tale scopo una qualsiasi delle valute esistenti, come il dollaro, la sterlina o il franco, sarebbe osteggiato per il fatto che ciò sembrerebbe procurare al paese che possiede quella moneta qualche leggero vantaggio in termini di pubblicità o di commercio”.

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Vien da sorridere nel leggere l’aggettivo “leggero” accostato a “vantaggio”; e qualche lettore ricorderà che fu Giscard d’Estaing, ministro delle finanze di Pompidou, a parlare alla fine degli anni Sessanta della posizione del dollaro americano nel sistema monetario internazionale come di un “privilegio esorbitante”. E ancora, a dargli manforte, John Connally, Ministro del Tesoro di Nixon quando quest’ultimo del 1971 dichiarò l’inconvertibilità del dollaro in oro: “il dollaro è la nostra moneta, ma è il vostro problema”.

Non si può esprimere meglio la dissimmetria egemonica che l’utilizzo di una moneta nazionale con una funzione internazionale può comportare. Ma questa è la realtà del sistema monetario internazionale fin dai tempi del gold standard inglese ottocentesco, che, come ricordano storici del calibro di Marcello De Cecco, era in effetti un gold-sterling standard.

Che l’egemonia non porti solo vantaggi ma anche obbligazioni e problemi, questo è un altro fatto incontestabile, su cui dovremo riflettere. Proveremo a farlo a partire da quella che, vista con riferimento all’oggi, sembra essere la declinante egemonia monetaria americana.

Con un’avvertenza: declino non è sinonimo di decadenza se non in un “lungo periodo”, la cui durata potrebbe però essere abbreviata dagli eventi.

Bretton Woods e il dollar standard

A Bretton Woods, nel 1944, iniziò un’egemonia americana basata sulla promessa americana di convertire il dollaro in oro a un tasso fisso di 35 dollari l’oncia. Fu precisamente a questa promessa che Nixon venne unilateralmente meno il 15 agosto 1971. Senza che peraltro venisse meno l’egemonia. Anzi, dovremmo dire, proprio allora iniziò a dispiegarsi pienamente, esattamente perché l’ultimo appiglio alla moneta internazionale, ossia l’oro, venne meno allora. Da cinquantun anni il dollaro continua a essere moneta internazionale, senza basarsi su altro che la sua “credibilità”. Qual è la natura di tale credibilità?

La peculiare egemonia americana, fondata sui debiti e il safe asset

Fin da prima del 1971 l’economista Robert Triffin parlava di un “problema del dollaro”, enunciando il suo famoso dilemma: perché il dollaro possa circolare fuori dagli USA come moneta internazionale, è necessario che gli USA abbiano una bilancia commerciale negativa; ma perché la sua convertibilità in oro sia credibile, è necessario che la sua bilancia commerciale sia in pareggio. La botte piena e la moglie ubriaca… 

E in effetti fu proprio il radicale peggioramento della bilancia commerciale americana e la necessità di riportare l’economia americana su un piano di competitività a spingere Nixon a denunciare la promessa solennemente fatta nel 1944. Ma l’effetto paradossale fu che proprio allora il dollaro si impose come moneta egemonica, accettata cioè non sulla base della sua copertura in oro ma sulla base della credibilità del suo emittente.

Da quel momento il dollaro inizia a esercitare un signoraggio formale, se per signoraggio intendiamo ciò che correttamente indicava Alan Greenspan negli anni Ottanta: ossia, “la capacità di un attore del mercato di indurre gli altri attori ad accettare i propri debiti come moneta”. In questo, dobbiamo dire, gli USA si sono dimostrati fortissimi: pur perdendo costantemente quote di mercato nel commercio internazionale, prima a favore di Europa e Giappone, poi a partire dagli anni Novanta a favore della Cina, gli USA sono ancora produttori monopolistici di “debiti sicuri”. Ossia di quelli che in gergo si chiamano “safe asset”: quei debiti che tutti richiedono perché sono una forma sicura di detenzione precauzionale di liquidità, e che proprio per questo hanno un rendimento sicuro, ma basso.

Mentre Triffin sparava a zero sul gold-dollar standard, un altro americano, Charles Kindleberger, sottolineava il fatto che i debiti esterni americani non dovevano essere considerati come fatture non pagate, ma come depositi stranieri nella banca internazionale rappresentata dagli USA, e che dunque la stabilità del dollaro dipendeva dalla credibilità della banca e non dalla convertibilità in oro.

Questo aspetto si è rafforzato, ma fin dall’inizio ha permesso agli USA di costruire a basso costo l’altro pilastro dell’egemonia, ossia l’egemonia militare: la guerra fredda è stata vinta dagli USA anche perché la corsa agli armamenti ha potuto appoggiarsi su una capacità di indebitamento pressoché infinita, ossia tale da non necessitare compressioni dei consumi e degli investimenti privati. La guerra fredda è stata una guerra di logoramento economico che gli USA hanno vinto anche grazie all’arma finanziaria: a una valuta che dall’egemonia dipendeva e che l’egemonia al contempo costruiva. 

Keynes e il disarmo

Keynes era ben consapevole del fatto che una moneta internazionale, proprio perché mette tutti gli stati su un piede di parità, esige e al contempo promuove, promuove e al contempo esige, la pace. Proponendo il bancor, unità di conto internazionale senza controvalore aureo, egli scriveva: “Nel mondo del dopoguerra dovrà essere richiesta una più grande disponibilità ad accettare accordi sovranazionali di quanto non sia stato fatto finora. Gli accordi proposti potrebbero essere descritti come una misura di disarmo finanziario. E si tratta di richieste ancora molto blande in confronto alle misure di disarmo militare che, si spera, il mondo dovrà essere chiamato ad accettare”. Keynes era certo troppo ottimista, ma sul piano della logica il suo ragionamento non fa una grinza. Di certo il mondo è andato in un’altra direzione. 

In particolare dal 1971, l’egemonia americana si è costruita sulla sua egemonia finanziaria e monetaria. Un’egemonia che li ha condotti a vincere la guerra fredda, ma non, sempre per citare Keynes, a “vincere la pace”.

La pace non vinta dagli americani e l’inizio del declino

Come si sarebbe potuta vincere la pace? Non solo, ma anche riproponendo un ordine monetario equilibrato e non unilaterale. Letteralmente, riconvocando una “nuova Bretton Woods”, come peraltro Nixon invitava a fare (beninteso a parole) nel 1971. L’unilateralismo americano ha invece preso forma, in campo monetario, nel cosiddetto “Washington consensus”, che ha promosso una finanziarizzazione incondizionata, a livello globale. E non bisogna nascondersi dietro un dito: la globalizzazione finanziaria è lo stesso movimento con cui il mondo ha dovuto assistere a una successione di crisi finanziarie sempre più ravvicinate e sempre più intense, fino alla crisi nel cuore del sistema del 2007-2008. Alla quale gli Stati Uniti hanno risposto con un aumento senza precedenti del loro debito interno ed esterno, ossia con una proliferazione di asset denominati in dollari e richiesti e detenuti come safe assetdal sistema finanziario globale.

Certo, questa espansione è stata resa possibile dallo sganciamento del dollaro dalla convertibilità in oro e quindi da una rescissione del nodo gordiano enunciato da Triffin negli anni sessanta. Ma ora il dilemma ritorna come “dilemma triffiniano del safe asset”: fino a quanto, e a quando, gli USA potranno espandere il loro debito prima che qualche dubbio sulla sua sostenibilità cominci a essere emesso? Certo, la vera sostenibilità del dollaro è una sostenibilità, in ultima istanza, puramente militare: l’egemonia americana è l’egemonia geopolitica del loro sistema di difesa e di alleanze. Ma qualche faglia sul lato finanziario comincia a mostrarsi.

La situazione multipolare oggi: dollaro vs yuan e l’euro in cerca di autore

Cercando di imporre un ordine unilaterale, gli USA hanno contribuito fortemente a creare un disordine multilaterale. E gli eventi di questi giorni hanno scatenato movimenti tettonici che non faranno che aumentare il disordine, creando forse le condizioni di un nuovo ordine, ma esponendo tutti al rischio di un pericolosissimo disordine.

Da tempo l’egemonia commerciale cinese, con il suo accumulo sistematico di surplus e di riserve, ha messo la Cina in condizione di rivaleggiare con gli USA. Non da oggi la Banca centrale cinese accorda swap line (linee di credito) in yuan ai suoi principali partner commerciali, contribuendo così a sganciarli tendenzialmente dal bisogno di aderire all’ordine del dollaro. Ma con i recenti avvenimenti i campi della contesa si moltiplicano.

Il primo è quello del sistema dei pagamenti: l’uso di SWIFT per l’implementazione delle sanzioni, e in generale le sanzioni monetarie finanziarie, sono un’arma a doppio taglio, giacché tolgono “universalità” al sistema incentrato sul dollaro e rendono percorribili e appetibili strade alternative.

Una strada è quella delle “monete digitali di banca centrale”: quello dello yuan digitale è al momento il progetto di central bank digital currency più avanzato: le CBDC possono diventare mezzi di pagamento internazionali che non passano per il sistema bancario e che quindi possono bypassare le sanzioni di chi controlla le piattaforme di pagamento bancarie. Potrebbero diventare forme alternative di detenzione di riserve internazionali, ora che è chiaro a tutti che la loro detenzione in un sistema controllato dagli USA può tagliare fuori i possessori in un attimo.

Ma altri elementi devono essere considerati, anche fuori dal rapporto USA-Cina. Per esempio, se sulla scorta del nuovo afflato “hamiltoniano”, l’Europa decidesse di emettere massicciamente eurobond, potrebbe affiancare gli USA nell’offerta di safe asset consentendo agli USA di patire meno l’antagonismo cinese ma al contempo facendo riguadagnare all’Europa capacità negoziale nei confronti del suo (scomodo) alleato.

E in prospettiva, se i venti di guerra non obnubileranno troppo gli animi, proprio sui safe asset si potrebbe provare a costruire un nuovo ordine mondiale monetario.

Lo aveva proposto nel 2019 Mark Carney, allora governatore della Banca di Inghilterra. Ma ancora prima, nel 2009, lo aveva proposto Zhou Xiaochuan, governatore della Banca Centrale cinese.

È troppo presto per sapere che direzione sarà presa. Ma i segni del declino del dollaro ci sono. Sarebbe meglio leggerli, per evitare che una decadenza USA faccia cadere il mondo in un pericolosissimo disordine rispetto al quale l’odierno sconquasso potrebbe apparire retrospettivamente paradisiaco. 

Massimo Amato (1963) insegna storia del pensiero economico e storia delle crisi finanziarie in Università Bocconi. È condirettore della Research Unit MINTS (Monetary Innovation, New Technologies, and Society) presso il Centro di Ricerca Bocconi “Baffi-Carefin”. Fra i suoi libri: Le radici di una fede, per una storia del rapporto fra moneta e credito in Occidente (2008) Fine della finanza (2009, 2012), L’enigma della moneta e l’inizio dell’economia (2010, 2016) Come salvare il mercato dal capitalismo (2012).  Lavora al progetto di una Agenzia europea del Debito.